编者按

2003年，国际国内商品期货市场出现了多年未遇的大牛市行情，大连、上海、郑州国内三大期货市场全面活跃，行情异常火爆，成交量刷新了1995年创下的10万多亿元的历史最高水平。那么，在即将到来的2004年商品期货牛市能否持续？本版将从今日起就此进行前瞻性分析。

　　2003年，作为大宗生产资料和基础原材料的大豆、小麦、铜铝、天胶等国内主要商品期货品种，均走出了多年不遇的大牛市行情。商品期货市场的普涨，充分反映2003年中国经济步入快速发展新轨道的现实。而中国经济未来运行方向和节奏，也从根本上决定了国内商品期货2004年的表现。

　　经济快速增长奠定牛市基础

　　今年中国经济增长预计将达到8.5％，市场普遍预期这种增长势头在2004年仍将持续。中国经济高速增长得益于国家基本建设和民间投资加快，也正是如此，才导致一些基础商品出现紧缺。长期以来，一些大宗商品、基础原材料和部分能源产品，因为通货紧缩、国家计划控制、劳动力成本低等原因，价值被整个社会生产所低估。在中国经济快速增长的新拐点出现后，这些商品供应因为生产能力无法迅速恢复而难以满足需求。而国内供应的短缺，也影响到国际市场，并带动国际同类基础商品价格飙升。

　　这次基础商品价格的大幅上涨，与1993年通货膨胀背景下商品价格大涨情况不同，这从国内2003年消费价格指数平滑回升可见一斑。也就是说，2003年基础商品价格上涨，很大程度上是加工产品与基础原材料产品比价结构性调整。因此，基础商品价格上涨在2003年和可预见的2004年，具有合理性和持续性特点。中国商业联合会近日发布的“2004年中国消费品市场预测”报告指出，2004年国内物价将继续上升。由于我国粮食持续减产，粮食短缺将在2005年达到高峰。在未来两年内，粮食价格将会持续小幅上涨。

　　同时，有关方面也认为，当前推动大宗商品价格上涨的内在机制已形成：一是城乡居民收入不断提高，城镇化进程加快，投资、消费需求增加，导致社会总需求进一步扩大，需求增长带动价格上涨成为主流；二是政府导向对价格上涨起推动作用，如全面建设小康社会、西部大开发等长期支撑投资、消费增长；三是随着人民生活水平提高，一些服务性消费和能源价格逐步提高。

　　经济政策变数困扰商品牛市

　　首先，通货膨胀与人民币升值矛盾困扰商品牛市。在人民币升值预期作用下，人民币国内存量会滚雪球般不断增多，通货膨胀也会逐步显山露水。也就是说，只要人民币升值预期持续存在，物价的“货币性”上涨就难以根本遏制，直至通货膨胀出现。一旦人民币真的实施升值，商品价格涨势将可能阶段性结束，甚至可能会出现暴跌。对于政府来说，如果一手稳定人民币，一手缓解通货膨胀的压力，就必须采取措施缓解人民币升值压力。可以预见的对商品价格构成显著影响的措施，就是提高商品进口量政策，包括可能出现的降低出口退税率、降低进口增值税，甚至极端情况下可能会出现降低进口关税情况。当然，这些政策出现的前提是通货膨胀苗头已经非常明显。而衡量通货膨胀即将出现的社会现象一般包括，一是消费者价格指数(CPI)是否会出现持续大幅上涨。11月份全国居民消费价格总水平同比上涨3%，高于市场预期。尽管如此，由于食品价格上涨比重过大（食品价格上涨8.1%。），CPI显著上涨并不能够代表通货膨胀的到来。二是加工产品价格受基础商品价格上涨带动而出现大幅上涨。三是大中城市出现普遍抢购潮，抢购对象不仅包括食品，还包括生活用品等。

　　其次，央行前期缩紧银根政策的利空影响将在年初显现。为抑制房地产和基础工业投资快速增长的“局部过热”，6月份以来，人民银行出台了包括将银行准备金率由6%上调至7%、控制房地产信贷等宏观调控措施，以阻止贷币供应过快增长。到2003年底，这些政策的调控效应已经开始显现。中国人民银行12月10日发布的统计报告表明，11月金融机构人民币贷款同比少增514亿元；11月末，金融机构人民币贷款余额增幅比上月低0.7个百分点，比今年最高时的8月份低1.3个百分点，已连续三个月下降。大部分国内外经济学家一致认为，央行前期缩紧银根的贷币供应调控政策已越过时滞期，正逐步发挥作用。由于贷款增长在10月份和11月份有所放缓，工业增加值增长阶段性高峰已经过去，预计此后数月将放缓至17-17.5%水平。货币供应趋紧对经济增长速度以及商品价格上涨的抑制作用，在2004年初将继续显现出来。

　　另外，央行货币新政策将在明年中后期支持经济增长。经国务院批准，中国人民银行12月10日决定扩大金融机构贷款利率浮动区间，下调金融机构超额准备金存款利率（以下简称新政策）。新政策的出台，将在长期起到冲减前期缩紧银根对经济影响。提高贷款利率浮动上限，等于降低了众多中小企业贷款门槛，给众多原先无法取得贷款的民营和私营企业以更多正常融资机会，这无疑进一步扩大了金融进构放贷范围。另一方面，降低金融机构超额准备金利率，将激发商业银行进一步扩大客户源，增加放贷数量。在两股力量的共同作用下，企业贷款数量将会在后期逐步恢复增长，这也使得商品牛市在2004年得以继续。需要注意的是，正如前期央行缩紧银根政策对经济的影响，直至2003年底才开始明显出现一样，央行新政策对经济影响也存在滞后期。

　　商品期货牛市振荡将加剧

　　宏观经济走向决定整个商品期货市场价格长期趋势，而货币政策又左右宏观经济走向。纵观2004年，央行已经出台的“先抑后扬”的货币政策，将先后抑制和支持经济增长步伐，从而使商品价格也出现先抑后扬的走势。而人民币升值、通货膨胀等问题的变数存在，又给市场价格变化带来一定的不确定性。初步预计，2004年初，由于央行前期紧缩银根，工业和投资增长进入减缓期，出于对经济形势的反映，基础商品价格仍将继续维持2003年11月上旬以来已经形成的振荡调整走势。此间市场可能会“炒作”人民币升值问题，并带动价格出现大幅振荡。不过可以预见的是，在央行新政策对经济刺激作用逐渐显现后，中国经济增长明年春季后仍将会再次出现加速，而商品价格牛市也有可能在明年三月份前后再次启动。此后，随着商品价格不断上扬，通货膨胀压力逐渐显现，人民币升值问题又会再一次提上商品市场的“议事日程”。（）