沪胶本轮大级别调整开始时虽然走势反复,但击破24500元/支撑之后,下跌力度突然加大,并在周边市场的不利氛围影响下上周五击穿了23000元/吨,目前为止还没有像样的反弹。综合来看,我们认为沪胶的中级调整走势在时空上都尚未完结。

　　宏观货币政策的调整将持续对胶价施压

　　全球尤其是中国处在“衰退,复苏,过热,滞涨”中的“复苏“阶段,面临货币政策“正常化”的过程。这可以从两个方面来看:一是我们面临的是货币政策“正常化”,而非货币政策“紧缩化”。货币政策“正常化“开始,大宗商品价格上涨的上半程结束。货币政策“正常化“之后,中国通胀形势可能再度趋于缓和。经济到达“过热”后期或“滞涨”阶段时,通胀压力将再度加大。二是货币政策“正常化“必然导致大宗商品价格尤其是工业品价格回落。2009年大宗商品上涨的流动性溢价很高,资金推动特征明显。货币调控提前而且力度较大,这固然避免了更大的资产泡沫,但对大宗商品价格的抑制是不容忽视的。

       另一方面,经济增长逐步趋好的态势应该能够较好地维持,目前看经济二次探底的可能性不大,这将从需求上对大宗商品价格形成有力的支撑。历史上看,流动性被大量注入之后很难得到充分的回收,经济恢复之后大多出现明显的通胀和更高的资产价格。结合经济周期、通胀周期来看,未来两三年应该可以看到更高的大宗商品价格。2010年,大宗商品价格很可能呈现温和上涨的局面,振荡将加大。大幅回落将出现波段的买入良机,但是过度上涨也可能造就显着的阶段性抛空机会。

　　2010年大宗商品市场可能出现两个比较明显的“冲突“。一是大宗商品的实体供需和宏观政策将发生冲突,供需面继续缓慢向利多方向发展,但货币政策的“正常化”将对价格上涨形成很大的压力。二是国内和国外状况的冲突,供需面”内强外弱“的局面可能延续,政策面可能出现”内弱外强“的情况。这给大宗商品价格走势的研判带来挑战,但内外价格出现扭曲时也将带来不小的投资机会。

　　天然橡胶(资讯,行情)实体供需状况对胶价有较好的支撑

　　供应方面,东南亚主产区在2月份将逐步停割,4月份中国和东南亚将逐步开割,因此未来2-3个月是天胶的库存消耗期。正因为如此,前期期价大跌之时,东南亚现货表现出很强的抗跌性,并没有出现恐慌抛售现象。目前欧美轮胎企业在东南亚采购积极性仍然较高,而中国轮胎厂前期备货很少,原料库存偏低,价格下跌之后购买积极性尤其是对国产货的购买积极性很高。目前云南省干旱等级已经升至50年一遇,60%农作物受灾,虽然目前南部产胶区受到的影响不大,但若旱情进一步恶化,不排除中国天胶产量受到负面影响。毕竟,云南天胶种植面积和产量均接近全国的5成。

　　供应端对胶价的控制力度和控制的意愿在逐步增强。2010年1月国际橡胶联盟部长级会议上对天胶出口征收关税用于资助橡胶种植和再植活动进行商讨。会后的联合声明称,需要继续监视全球需求状况,以及采取适当措施应对负面价格趋势。国际橡胶联盟让全球第四大产胶国——越南加入该组织,以加强对供应控制的协作。近日泰国方面表示,若原料胶价格低于80泰铢/公斤,烟胶价格低于2600美元/公斤,政府将出台供应限制措施,并呼吁其他国家协调行动。

　　需求方面仍然呈现良好态势,欧美橡胶需求缓慢恢复,中国橡胶需求仍然保持旺盛的态势。2010年汽车销量增速虽然大幅下滑,但仍有望维持在10%以上的增长,增长速度仍处高位区间。

　　总体上,过去一年全球天胶供需基本平衡,并没有如之前预期的那样出现大量过剩的情况,尤其是过去半年天胶供需形势更是处于比较紧张的状态。未来一年的供需状况我们维持年报的判断,正常情况下仍将是供需大体平衡的状态,需求和供应均将有所恢复。

　　胶价的市场结构需要胶价的下跌来修复

　　结合我们对国际原油价格走势的判断,我们对胶价的下跌界定为一轮中级调整行情。我们认为2010年国际原油均价约为80美元/桶。上半年价格受到发达国家需求起色不大和全球流动性预期改变的利空影响,处在60-75美元/桶的时间可能较长。下半年供需关系逐步转坚,库存水平可能回归正常,供应不足的市场预期将增强,价格或将在75美元/桶以上运行,并有挑战百元整数关口的可能。

　　东京胶资金方面对胶价冲击300日元/公斤信心不足。在胶价大幅下跌之前,非商业净多头寸即持续不断地下降;调整态势确立之后,总持仓开始连续下滑,市场人气很低。从沪胶的期限结构来看,出现一个非常奇特的现象,即远月增仓放弃了1007,而直接选择了1009。我们认为,这说明,一方面胶价调整之前,主力多头推升1005合约逐步显得吃力,只有选择更远的合约来开辟新的战场,而5月和7月合约通常都为非强势合约,所以选择了9月合约。跨月移仓反映了多头的无奈,在很大程度上可以理解为前期胶价大幅下跌的征兆之一。另一方面这也暗示主力多头对长期胶价尤其是下一个产胶年度胶价的看好,这可能为胶价后市的上涨埋下了伏笔。

　　总体上,宏观金融层面对胶价的阶段性利空影响很大,是目前影响胶价的主要矛盾。天胶供需面仍然较为坚挺,长期来看,胶价仍然值得看好。胶价市场结构需要价格的下跌来进行修复,这包括库存问题、合成胶的价差问题、东京胶弱势问题、技术上的问题等。

　　我们认为,空间上,沪胶2010年上半年(尤其是一季度)的高点已经产生。1005合约在24500-25000元/吨存在很强的压力。往下看,胶价跌至20000-22000元/吨区间的可能性很大,并有进一步下探至18000(17000)-20000元/吨的可能。时间上,结合胶价运行的季节规律来看,沪胶在2-4月都可能呈现调整态势,很难出现较大的涨势。其中2月的不确定较大,一是停割初期胶价往往较为坚挺;二是宏观调控的力度也可能出现阶段性的缓和;三是目前沪胶总持仓并没有如东京胶一样大幅下降,这可能使得价格的下跌走势反复较多。