摘     要

　　行情回顾。本月沪胶走势延续上月的快速下跌态势，盘中屡创阶段新低，最低探至18210元，月底在外围商品反弹带动下暂缓跌势。月初，沪胶一度在21500-22000元区间止跌企稳，但中美经济数据表现不及预期、欧洲央行计划售金引发了以黄金、原油为代表的大宗商品的普跌，沪胶未能幸免。月末宏观消息面利空打压暂缓，伦铜、原油反弹及空头获利平仓阻止了沪胶大幅下挫的态势，转而区间震荡。

　　季节性涨跌统计偏强。5月沪胶上涨概率为57.6%，日胶上涨概率超过70%。

　　全球宏观经济趋弱。美国方面，制造业增长幅度不及前月，也低于市场预期。这将为后市美联储延续QE政策提供空间。中国1季度GDP低于市场预期，最新公布汇丰PMI预览值也大幅低于预期。日本方面，量化宽松政策继续。欧洲经济萎靡延续，4月欧元区制造业PMI降至46.7，已连续第21个月处于50一线的“荣枯分水岭”下方，未来政治以及经济的不确定性依然存在，对市场形成压制。

　　市场供应量不断攀升，其中主产国的新增产量VS挺价政策，新增产量胜。国内进口量持续增加，体现在库存方面即是不断刷新的高位库存记录。

　　需求面回暖程度弱，相较上期，中、美车市略好，但日、欧车市萎靡格局延续；尽管轮胎厂开工率高位运行，轮胎产量也伴随稳步增长，但是国内重卡销量的总体不乐观，难言需求端有较强复苏。

　　替代品方面，合成橡胶持续弱势，难以对后市天胶走势构成支撑。

　　相对估值角度，4月沪胶走势明显弱于日胶，从统计角度对5月两大市场相对走势研判，沪胶将强于日胶。

　　后市展望。天胶基本面整体仍处于弱势格局，在经济不振，货币政策或重新偏宽的条件下，短期沪胶有反弹需求，但空间将有限，月度走势或将偏弱震荡，收阴结尾。

　　一、市场回顾

　　本月沪胶延续了上月的快速下跌态势，盘中屡创阶段新低，最低探至18210元，月底在外围商品反弹带动下暂缓跌势。沪胶期货主力合约自3月底的22365元，跌至本月底的19080元，价格下滑了3285元，跌幅高达14.68%，盘中最大跌幅超过18%。本月初，沪胶一度在21500-22000元区间止跌企稳，但中美经济数据表现不及预期、欧洲央行计划售金引发了以黄金、原油为代表的大宗商品的普跌，沪胶未能幸免，跌破21500元支撑后，再次展开一波快速下跌。月末宏观消息面利空打压暂缓，伦铜、原油反弹及空头获利平仓阻止了沪胶大幅下挫的态势，转而区间震荡。

　　图表 1沪胶指数周K线走势

　　数据来源：冠通期货

　　由于日本继续大规模地实施量化宽松的政策影响，日胶尽管也总体下跌，但是跌幅比国内胶市较小。而且，日胶期价离去年低点200日元一线尚有一定的差距。

　　图表 2日胶指数周K线走势

　　数据来源：冠通期货

　　现货方面，4月现货胶价跟随期货大跌，国内现货市场跌幅甚至超过期货市场。国内上海市场全乳胶跌3300元/吨左右，跌幅达15.14%。青岛保税区泰国RSS3烟片美金价在月初的2930美元/吨开始，延续上月走低态势，月中一度跌破2900美元/吨，月末收2910美元/吨。外盘船货走势分化明显，其中5/6月船期泰国RSS3中国主港中间价跌65至至2880元/吨，泰、马20号标胶5/6月船期中国主港中间价月末收2475美元/吨，较上月底大跌355美元/吨。

　　图表 3各主要市场橡胶价格4月走势

　　数据来源：冠通期货

　　二、季节性涨跌统计偏强

　　从下图我们发现每年的1月、2月、5月、9月、10月以及12月，沪胶的上涨概率较大；日胶每年5月上涨概率最大，其次为12月、2月和1月；相反，沪、日胶在3月、4月、11月下跌概率较大。

　　图表 4沪胶14年样本月度上涨概率

　　数据来源：冠通期货

　　图表 5日胶21年样本月度上涨概率

　　数据来源：冠通期货

　　三、全球宏观经济趋弱

　　美国方面，美国商务部当日公布的数据显示，3月份美国建筑开支环比下降1.7%，降至2012年9月份以来最低点。而美国供应管理协会当日公布的报告显示，4月份美国制造业连续第5个月扩张，当月美国制造业采购经理人指数为50.7，但增长幅度不及前月，也低于市场预期。此外，美国联邦储备委员会在当日结束的货币政策例会后表示，将维持现有超低利率和量化宽松政策，符合市场预期，未能给股市提供上行动力。美联储还表示，在就业市场或通胀前景改变时，已准备好增加或减少其资产购买规模，以便维持合适的宽松政策。

　　世界银行[微博]将2013年中国经济增长预期由8.4%，下调至8.3%。中国1季度GDP同比增速7.7%，低于市场预期，而最新公布汇丰PMI 预览值50.5，预期51.4，大幅低于预期。从货币供应方面来看，目前整体仍处在收紧的态势中，但随着CPI的回落，后期资金紧张程度预计有所放缓，仍旧保持中性偏紧的状态。5月经济预计仍旧维持弱势复苏的态势，无法为市场形成有效的反弹动力。

　　日本方面，日本央行宣布购买1万亿日元到期时间在5-10年之间的日本国债，以及2000亿日元10年期以上国债。G20国未对日本的宽松政策提出批评，是日本敢于继续宽松的外部条件，日元贬值利好胶价，当前美元兑日元在99以上盘整，后市突破100或是大概率事件，胶价将有支撑。

　　欧洲经济萎靡延续，4月欧元区制造业PMI降至46.7，已连续第21个月处于50一线的“荣枯分水岭”下方。主要国家德、法国制造业恢复程度也低于市场预期；消费者信心较为低迷，但近期随着塞浦路斯获得援助款，市场担忧暂时缓解，消费者信心小幅攀升。总体，欧洲仍处在衰退中，消费需求较为疲弱。未来政治以及经济的不确定性依然存在，对市场形成压制。

四、新增产量VS挺价政策

　　2007年与2008年泰国，印度尼西亚，马来西亚新种了大量天然橡胶树，07年22.87万公顷；08年23.77万公顷，根据橡胶成长5年后可割胶的规律，预计2013年、2014年橡胶供应将有较大幅度的增加。

　　图表 6主产国新种及翻种面积生产的新增供应量

　　数据来源：冠通期货

　　通过对主产国胶园历史中的新增种植面积和翻新面积推算，橡胶树的5-7年生长周期，2009-2012年每年通过测算的增量与实际增量大体符合，对于2013年也就是2008年扩大的翻新与新增面积推算，今年仍有71万吨的新增量。

　　关于产量的最新消息方面，在3月27日举行的橡胶会议上，泰国橡胶协会会长表示泰国2013年天胶产量预计将增至386.3万吨，该协会预估去年泰国天胶产量为377.8万吨。印尼橡胶商协会会长表示，印度尼西亚2013年天然橡胶产量或增加2%至210万吨。据4月11日消息，越南橡胶协会表示，越南2013年橡胶产量或攀升4.2%，至90万吨。

　　政策方面，由于目前采取的支撑全球胶价的措施收效甚微，世界第二大橡胶生产国印度尼西亚呼吁其同伴泰国和马来西亚废弃东南亚橡胶协定。这三个国家的橡胶产量占全球橡胶产量的70%。去年八月，它们一致通过砍伐橡胶树，减少出口30万吨，即2012年全球橡胶产量的3%，以支撑剧烈下滑的全球胶价。该协议已于今年3月31日失效。但世界第一大橡胶生产国泰国称欲将其延长实施2个月，尽管其他两成员国已无意于此。

　　最新消息，泰国一位高级政府官员近日称，作为全球最大的橡胶生产和出口国，泰国正在计划给出口商发放贷款购买橡胶以提升胶价。四月旱季过后，胶农开始恢复割胶，泰国的这个举措可以消化市场上不断增加的橡胶供应。一位泰国橡胶理事会不愿被透漏姓名的官员称，这将在橡胶供应持续增加之时有效阻止胶价下跌，并透露橡胶理事会很快将开会制定计划。这位官员补充道：这项措施将提交给内阁批准并可能在5月之前实施。政府在3月底已经停止了一个16亿美元的橡胶购买计划，据官方透漏，这个计划可能以另外一种形式再度实施。

　　天然橡胶主产国官方意欲“救市”支撑胶价，然而每次官方言论，市场对其反应都较为平淡，表面原因在于每次主产国家践行发言力度甚微，言论失去公信力，深层次原因在于，各主产国天然橡胶的产量在攀升是不争的事实，国家财政不足以支撑其源源不断地购买上量橡胶。

　　五、进口量继续攀升

　　图表 7国内天然橡胶进口量

　　数据来源：冠通期货

　　根据历史经验，历年1月，2月的进口量大都会呈现大幅减少的趋势，然而自今年1月1日起，中国天然橡胶进口关税下调，极大地刺激了国内橡胶进口量的增加。中国海关总署4月10日公布的数据显示，中国3月天然橡胶(包括乳胶)进口量为23万吨，较上月的15万吨增加53.3%，较上年同期的19万吨增加21.1%。中国1-3月天然橡胶进口量为63万吨，同比增加31.7%。

　　图表 8国内合成橡胶进口量

　　数据来源：冠通期货

　　数据显示，中国3月合成橡胶(包括胶乳)进口量为147733吨，较2月的102368吨增加44.3%，较上年同期的134,590吨增加9.8%。中国1-3月合成橡胶进口量为393331吨，同比增加9.3%。

　　六、去库存季节，库存一路向北

　　总体而言，青岛保税区库存不断刷新历史高位水平，上期所库存亦是稳中有涨，日本天胶库存总量水平突增至近六年高位，在供应增加的大背景下，后市去库存化缓慢依旧是常态。

　　图表 9青岛保税区库存走势

　　数据来源：冠通期货

　　截至2013年4月26日，青岛保税区原胶库存20.79万吨，复合胶10.65万吨，合成胶5.67万吨，合计37.11万吨，较3月底增加1.25万吨，青岛保税区已是满库状态，由于年度天然橡胶期初库存高，且伴随主产国生胶供应的来临，后市库存压力非常大。

　　图表 10上海期货交易所天然橡胶库存分周走势

　　数据来源：冠通期货

　　当前，上期所天然橡胶库存稳中趋涨，截至4月26日，上期所库存总计为121936吨，较月初的117504吨增加4432吨。

　　图表 11日本天然橡胶库存

　　数据来源：冠通期货

　　国外日本橡胶库存从前期低位开始不断放量增长，3月末增至15799吨，截止4月10日，日本天然橡胶库存增加至2007年后的历史高位，15668吨。

　　七、需求面回暖程度弱

　　(一)、中、美车市趋好，日、欧则低迷延续

　　中国3月汽车销量同比增长10.69%，第一季度同比增长13.18%。中汽协发布一季度汽车产销数据显示，3月份中国汽车产销分别为208.52万辆和203.51万辆，同比分别增长10.88%和10.69%。其中，乘用车产销165.70万辆和158.55万辆，同比增幅分别为13.82%和13.25%；商用车产销分别为42.82万辆和44.96万辆，同比微增0.81%和2.51%。

　　1月至3月，汽车产销539.71万辆和542.45万辆，同比增长12.81%和13.18%，增幅较前两个月有所减缓。其中，乘用车产销438.32万辆和442.31万辆，同比增长16.23%和17.21%，增幅依然明显高于全行业；商用车产销101.39万辆和100.14万辆，产量同比微增0.08%，销量则下降1.72%，与上年同期相比，产量结束下降趋势，销量降幅继续趋缓。总体而言，国内汽车产销量继续稳步增长。

　　图表 12中国美国日本欧洲汽车销量走势

　　数据来源：冠通期货

　　美国车市3月轻型车销量为1453038辆，较去年同期增长3.4%，这也是自2007年8月份达到148万辆峰值之后的最高单月销量；第一季度美国轻型车累计销量为3689089辆，同比增长6.4%。按照当月销量速率预期全年销量，季节性调整年化销量为1525万辆。这是2008年以来美国车市连续5个月季节性调整年化销量超过1500万辆。

　　欧洲车市跌势不改。3月份，欧盟27国乘用车销量为1307107辆，较去年同期下跌10.2%。1月份跌幅8.7%，2月进一步加剧至10.5%，3月仍维持在两位数比例下滑。从2011年10月开始，到上个月欧洲车市连续18个月同比下降。今年第一季度，欧盟27国乘用车销量为2989486辆，同比下跌9.8%。

　　日本3月汽车销量下跌16%，第一季度滑落14%。日本普通乘用车注册销量为175718辆，同比下跌15.8%，延续了1、2月份两位数比例下滑的态势。加上商用车，日本3月份汽车销量420069辆，同比下跌15.6%。今年第一季度，日本普通乘用车销量总计为398052辆，同比下滑14.3%。加上商用车销量，日本第一季度汽车总销量941855辆，同比下滑13.9%。

　　综上来看，3月份中国车市稳中趋好，美国较2月的低迷状况而言意外变好，日欧车市则延续跌势，仍没有迹象表明局面会变好。

(二)、重卡销量继续回落

　　据一般经验重卡销量会随着汇丰中国PMI数据的变差而降低，4月汇丰PMI值为50.5，官方PMI值50.6，皆低于前期，相比预期值也有较大差距。4月的PMI数据显示出经济稳定的基础还并不牢固，或许是中国经济增长步入二季度之后进一步放缓的征兆。

　　图表 13中国制造业PMI与汇丰中国制造业PMI指数

　　数据来源：冠通期货

　　重卡市场在2月份受春节因素影响而销量低迷之后，3月份重卡销量出现环比大增走势，3月份重卡销售6.8万辆，环比增长117%，与上年同期基本持平。这与我们上月的预期是相符的。

　　图表 14中国重卡销量及同比增速

　　数据来源：冠通期货

　　尽管3月重卡市场销量企稳回暖，但1-3月重卡累计销量同比却下滑了17%；同时对于后期的重卡市场，经销商及相关研究机构的预期均相当谨慎，地产调控力度大大超出市场预期，将改变今年房地产投资的预期，由于房地产投资直接或间接贡献重卡需求的30.8%，这种调控将对重卡需求及重卡股投资造成较大负面影响。

　　政策面，今年7月1日起，我国将实施“国家第四阶段车用压燃式发动机与汽车污染物排放标准”，这意味着卡车市场将面临更为严苛的排放标准，从国三标准升级到国四标准，一辆重卡要增加几万元的成本，国内重卡用户对购车初始成本极为敏感，政策变化对重卡市场销售的影响不见得是好事。

　　4月份的销量数据虽然没有出来，但从4月份的PMI数据较大幅低于预期以及政策层面上的变化可知，4月重卡销量或将呈现下滑态势。

　　(三)、轮胎厂开工率继续攀升

　　图表 15山东地区20家轮胎企业开工率

　　数据来源：冠通期货

　　目前轮胎工厂开工整体保持高位。截至4月中旬，山东地区20家轮胎厂全钢开工率较上月中旬大幅上升6.9至79.4，超过去年4月上旬的高点；半钢回落1.2至82.1，总体而言，下游轮胎企业开工率运行在高位，轮胎产量稳步在增长。

　　图表 16中国轮胎产量月度走势

　　2013年1-2月，橡胶轮胎外胎产量13829.6万条，与去年1-2月相比同比增加19.64%；子午线轮胎外胎产量合计6654.3万条，同比增加14.34%。分别较去年同期增速的17.28%和13.88%略有提高。

　　3月份我国轮胎外胎产量为7924.2万条，同比增长6%。2月数据尽管受到了春节性因素的扭曲。但6%的同比增速亦很难言好。我们从走势图中亦可以看出，除了2009年轮胎产量的增速较大之外，其后几年轮胎产量的增速都表现较为平稳。

　　八、合成胶弱势难言支撑沪胶

　　图表 17丁二烯美金价格走势

　　数据来源：冠通期货

　　合成胶方面，本月原料外盘丁二烯价格低位调整，纽约原油期货价格的大幅下挫，带动合成胶出厂报价大幅下调。丁苯1502出厂价跌幅为11.11%，至13600；顺丁出厂价跌幅达12.58%，至13900元/吨。从跌幅来看，合成胶原料价格持续低位，丁苯以及顺丁胶出厂价支撑较弱，被动下调，同时合成胶库存不减，合成胶价格难有起色，对天胶价格难有支撑。

　　九、沪日胶比价分析

　　自4月8日开始，沪日比价从90%置信区间上限一路下行至90%置信区间下限，沪胶走势明显弱于日胶。根据90%置信度的统计规律，预期后市沪日胶比价会从区间下限震荡回升，暗示沪胶将比日胶走势偏强，参与跨市套利的投资者可以适当考虑买沪胶卖日胶的操作。基本面上，国内沪胶在宏观经济风险以及高库存的压制的格局下，跌势明显，然而，因为日圆走软想象空间的存在，日胶较为抗跌，但美元兑日圆迟迟不上破100，且日本的橡胶库存陡增至07年后的历史高位，面对这些风险和压力的释放，日胶后市需要一个弱调整的过程。

　　图表 18沪胶日胶比价走势

　　数据来源：冠通期货

　　九、后市展望

　　从上述分析可知，今年橡胶主产国供给的较大幅度放量令东南亚各产胶国稳价信心不足，政策不断反复，没有执行力和市场公信力，所以后市国外政策性收储以支撑胶价的预期基本落空。国内供应方面，自产新胶不断上量，天然橡胶与合成橡胶的进口量也延续增加格局，上期所与青岛保税区库存总量不断刷新历史记录，令胶价承压明显。

　　尽管季节性涨跌统计显示沪胶5月走势偏强，但国内需求面回暖程度较弱，进而形成供需双压制的格局令后市走势难言乐观。车市方面，中、美趋好，但日、欧萎靡延续，与上期相比，美国车市略好是本期亮点；尽管轮胎厂的开工率呈现高位运转状况，但重卡需求的持续不振，令后市蒙阴。

　　经济增长数据的疲软显示全球复苏缺乏足够动力。在这一背景下，全球宽松的势头并不会如前期预期那样减弱。这其中以美联储的动作为典型代表，而日本央行的宽松政策也将持续。尽管我们认为货币宽松对于助推商品价格的效果有限，但持续扩张的流动性结合沪胶价格已然大幅下挫的事实，这一政策变量若变动，将限制后市沪胶下行空间。

　　图表 19RU1309主力合约周K线走势

　　资料来源：文华财经，制图：冠通期货

　　操作方面：

　　1)，当期至20000元一线，空单离场观望，短线高频交易者可执行偏多操作，在走势达到20300元附近离场观望；

　　2)，若后市没有站稳20000元一线，空单入场；

　　3)，后市沪胶主力合约价格至17300元位置后，中线空单暂止盈；

　　4)，后市若未有效站稳17300元一线，中线加空操作。