宏观要点提示：

　　1、 欧版QE出炉 美联储为年内加息做铺垫。

　　2、 国内经济下行压力未减 调结构下政策仍旧以微调为主

　　利多要点提示：

　　3、国内近期天胶政策解读——或有挺价可能。

　　4、泰国中央市场收储 烟片报价坚挺。

　　5、成本支撑决定了沪胶震荡筑底的大格局。

　　利空要点提示：

　　6、轮胎企业出口受限 内忧外患使得行业堪忧。

　　7、各个胶种之间的价差过大 对沪胶的反弹形成掣肘

　　8、后期面临泰国抛储及国内开割压力

　　3月市场展望与投资策略：

　　从2014年9月份沪胶已经进入了长期振荡筑底行情，且1501和1505合约受国内收储及泰国挺价影响，交投重心不断上移。结合全乳胶可交割标的的生产成本以及期货盘面，沪胶整体在13200位置受到支撑较强，预示后期1509合约难以出现大幅下行探底行情，1509可以在12800以下逢低建立趋势性多单。

　　从各个合约价格对比看，1505资金年前大幅离场，可见明显存在过度炒作的倾向。外盘新加坡市场3号烟片明显高于20号标胶，而且东京胶则算后价格在15000附近。可见受泰国收储烟片影响，市场烟片价格明显存在虚高的情况，与市场需求量最大的标胶和复合价差过大，成为1505继续反弹走高的掣肘。但轮胎厂备货行情仍存有期许，支撑近月，同时烟片价格较高打开了继续反弹的空间，因此1505合约可以关注13780附近支撑，多单继续参与，但应严格设好止损。

　　一、宏观分析

　　1. 欧版QE出炉 美联储为年内加息做铺垫

　　随着希腊与欧元集团达成延长援助计划四个月，希腊退欧风险暂消。不过希腊这场大戏还会继续，但是最终各方会妥协。因为谁都受不了重头再来的代价。因此整体看，市场仍旧是有惊无险。同时，核心国股市出现大幅反弹的走势，欧央行[微博]在3月开始的QE计划增加了市场信心。

　　美国12月S&P/CS20座大城市房价指数同比增长4.46%，环比增长0.87%，同比环比均高于市场预期和前值，经济复苏正带动美国楼市加速反弹。美联储主席耶伦出席美国国会参议院银行业委员会听证会表示，前瞻指引措辞的改变意味着在任何会议上都可能加息。关于美元走强对美国经济增长和贸易有多大伤害，美联储更有发言权。可美联储并未出现因为美元上涨而急于改变当前的货币宽松立场。同时，尽管经济在复苏，就业率创新高，但美国银行业却大量购入国债和美联储机构债，规模超2万亿美元，而不是放贷，这或许表明美联储将在今年上调贷款利率，市场分析更大的可能性是在下半年某个节点。

　　2. 国内经济下行压力未减 调结构下政策仍旧以微调为主

　　国内经济下行压力未减，1月进出口全面萎缩，而春节期间的各项经济数据也未见明显好转，而PPI持续通缩会加剧工业经济的下行压力。因为各省份经济结构都不同，在国内调结构的大背景下，预计微调才是主旋律。尽管各个省份都陆续出台大规模投资政策，但真正落地仍旧较难。因转变经济结构，减少过剩产能，则必然要经历一个过剩行业减产降价的过程。如果过剩行业依然还有利润，它如何会主动减产？就难以挤出过剩产能。因此2015年整体经济形势仍旧难以乐观。

　　2015年1月CPI降至0.8%，物价创下5年新低，而市场预测2月CPI仅为0.9%，短期内CPI或持续位于1%以下。但按照政府表示1月CPI因为节日效应不具备参考价值，还要观察一两个月或第一季度整体来考量。因此预计在3月份市场出现全面降息的概率较小。

　　二、基本面分析

　　利多因素：

　　3、国内近期天胶政策解读——或有挺价可能

　　(1)12月初开始，国内开始了新一轮的收储，针对国内三家生产商收全乳胶12.8万吨，基本收了2014年产量的一半。强有力的支撑了国内天胶价格走势。

　　(2)从2015年1月1号开始，进口关税提高了300元/吨。其实重点是针对目前使用量最多的标胶，同时也抬高了烟片套利空间。

　　(3)复合胶新标准执行时间确定在2015年7月1号开始执行。其实政策意图或许就是想取消复合胶，因为按照之前的规定，复合胶进口零关税。

　　(4)海关总署加强了对进口天胶的审查力度，对证件不齐全的进口胶基本都是采取20%关税，再次对进口胶进行限制。

　　综合这些政策面因素，政策的初衷或许就是为了限制进口力度，以提高国内天胶价格。因为天胶是战略储备物资，后期价格如果继续下跌，则胶农很有可能会采取砍树措施，国内本身产量就只能满足25%左右。因此，上升到国家层面上，这是不希望看到的。

　　4、泰国中央市场收储 烟片报价坚挺

　　原料市场方面，泰国收储仍在继续，REO市场近期持续收储，使得胶片跟烟片的价格较为坚挺，而因产区产出情况恢复，胶水和杯胶的价格持续回落。泰国中心橡胶(13555, 45.00, 0.33%)市场的数据显示，USS橡胶价格在最近几周持稳于每公斤57-58泰铢，远高于中心市场以外贸易商支付的每公斤48泰铢。销售量亦稳健，每天销售都有数百吨。泰国烟片的目标从之前的65泰铢提高到80泰铢，并且积极提供资金支持，对本轮行情起到一定的支撑。

　　5、成本支撑决定了沪胶震荡筑底的大格局

　　天胶价格基本已经实现了去金融化、去工业品化，目前回归到了供求关系的主因上。从产业链角度分析，胶农利润或将回归到农产品的正常收益水平。预示着天胶的价格可以按照农产品的成本进行折算。

　　当前关注更多的是沪胶交割品全乳胶的生产成本。国内高产地区年均单产可以达到120-130公斤/亩，低产地区单产只有50-60公斤/亩，全省平均单产在70-80公斤/亩。假设海南、云南年均投入成本均为425元/亩，云南和海南产出分别为75公斤/亩和110公斤/亩，由此折算理论上海南天然橡胶平均种植成本为5666元/吨，云南天然橡胶平均种植成本为3863元/吨。但实际可交割的全乳胶基本都是国营，其最终成本要远高于市场上的一般水平，对价格的变动并不敏感。因此成本论更多的是讨论民营胶的情况。海南：13000-16000(年化)为能影响割胶意愿的区间，越接近区间底部特征越明显。12000(年化)以下为出现停割的区间，越接近区间底部特征越明显。云南：10000(年化)以下为雇主减少雇工的区间，越接近区间底部特征越明显。

　　因此只要是雇工割胶的，现在都已经是亏钱了。一年雇工割胶8个月，月工资3000的话都是亏钱的，人工的成本很难往下跌。泰国的情况也类似，杯胶在40泰铢以下长期是呆不住的，38以下是极限。国内在10000左右，这个是农垦的收购价，二盘商收购的话是在8块。所以从成本上看，价格再往下走的话，2015年的供应量有可能会出现一个逆转。

　　利空因素：

　　6. 轮胎企业出口受限 内忧外患使得行业堪忧

　　美国商务部“双反”政策影响了大约国内12%的产量，对国内轮胎企业冲击严重，尤其是对出口美国比较大的大企业，对整体量的影响很大。除了关注量，它事实上也影响了市场的竞争格局，这些企业有可能因为这样双反，面临运营方面非常大的困境挑战，并且会打乱整个市场的销售局面。

　　当下轮胎企业成品库存较大，资金流情况颇为堪忧，而且东营某轮胎厂前期宣布破产，掀起2015年轮胎行业大洗牌的序幕。一般行业的规律很多是雪上加霜型，在轮胎企业不景气情况下，天胶价格在经历了前期的快速下跌之后获得企稳，价格坚挺加剧轮胎行业洗牌。

　　但是从整个产业链的定价权看，轮胎厂更多的是处于被动接受的地位，当然不排除上游会兼顾到轮胎企业的利润情况，但整体看力度有限。

　　7、各个胶种之间的价差过大 对沪胶的反弹形成掣肘

　　14年全乳胶因为可以在期货交割，并且国储收储，因此市场基本不流通。因此我们对比的数据是标胶、RMB复合、合成胶与沪胶1505的价差。按照2月17号的数据，标胶与沪胶价差2000附近，RMB复合与沪胶价差3000附近，合成胶与沪胶价差4700附近，沪胶存在较大的升水，对整体天胶现货市场的反应并不准确，更多的体现的是资金的博弈。同时，在轮胎厂需求不佳情况下，对高价胶有较大的排斥，需求不振仍旧是掣肘沪胶反弹的重要因素。后期关注的重点是烟片能够套利交割的合理价差，这个或许是沪胶向上反弹的关键压制点位。

　　8、后期面临泰国抛储及国内开割压力

　　根据泰国政府表态，可以预测未来停割期内，泰国政府极有可能对前期收购的烟片抛储，因此后期不要对停割期抱有过多的预期。而且市场上烟片增加会增加上期所套保压力。不过，4月份国内开割，在1505上注册仓单估计时间来不及，对05的压力较小。

　　图1：全乳胶期现价差对比

　　图2：沪胶与日胶美金价差

　　数据来源：wind；华安期货行业研究中心

　　图3：汽车产销量(当月)

　　图4：美金复合胶与丁苯胶价差

        三、3月市场展望与投资策略

　　从2014年9月份沪胶已经进入了长期振荡筑底行情，且1501和1505合约受国内收储及泰国挺价影响，交投重心不断上移。结合全乳胶可交割标的的生产成本以及期货盘面，沪胶整体在13200位置受到支撑较强，预示后期1509合约难以出现大幅下行探底行情，1509可以在12800以下逢低建立趋势性多单。

　　从各个合约价格对比看，1505资金年前大幅离场，可见明显存在过度炒作的倾向。外盘新加坡市场3号烟片明显高于20号标胶，而且东京胶则算后价格在15000附近。可见受泰国收储烟片影响，市场烟片价格明显存在虚高的情况，与市场需求量最大的标胶和复合价差过大，成为1505继续反弹走高的掣肘。但轮胎厂备货行情仍存有期许，支撑近月，同时烟片价格较高打开了继续反弹的空间，因此1505合约可以关注13780附近支撑，多单继续参与，但应严格设好止损。