抛储叠加囤货贸易商抛货共振回调，非反转

    本月天胶价格巨幅波动，节日期间日胶上演"过山车"多逼空行情，连续三天涨幅近20%，在东京交易所严查关联账户后闪崩，跌去全部涨幅。节后沪胶开盘后很快创4年新高后大幅下跌，泰国抛储基本抵消了洪水影响。

    产业基本面，供应：主要产胶国停割季，节前贸易商囤货待涨，轮胎厂备货充足并不急于补库存，资金压力下伴随期价大幅回调部分出现甩货动作；需求：全钢、半钢负荷正常季节性恢复，但部分企业受制于原料价格高企及环保因素开工不及预期。库存：2月中旬保税区天胶库存环比大幅回升，同比不高，仓单同期历史新高。轮胎厂原料库存中偏低。成本利润：产区利润丰厚，加工厂利润尚可，轮胎企业分化明显。合成胶：外盘远洋丁二烯套利船货到港，丁二烯带领合成胶快速回调，升水天胶幅度大幅收窄。但17年上半年亚洲丁二烯装置集中检修叠加上半年旺季，丁二烯虽价格有透支但阶段性供需矛盾依然存。

 一、停割季供需走强，短期泰国快速抛储对市场形成打压

    2-4月份是东南亚天然橡胶主产国停割季，停割季产量比起旺产季少30-40%，需求端季节性旺季，供需错配。ANRPC1月份报告预计2017年主产国天胶产量增长4%至1120.2万吨，将再创新高。

    产区方面泰国原料跟随成品胶快速回调，不过胶水-杯胶价差走扩显示胶水供应并不充裕，预计胶水后期跌幅有限。

    2017年泰国政府基于政治及经济角度考量计划尽快释放31万吨老胶国储库存，提货期一周左右。1月17日首批抛储10.4万吨，成交价64-75泰铢，折人民币进口16500-19000元/吨，较竞拍底价溢价较高，但低于中心市场原料价；2月14日第二批10万吨抛储共计成交9.5万吨，其中烟片75泰铢/公斤，折人民币19000元/吨，标胶66泰铢/公斤，折人民币17000元/吨，抛储胶将拉去加工厂进行二次加工，较低竞拍价对市场影响不大泰国政府计划3月7号拍卖第三批共计11.82万吨老胶库存，其中烟片11.45万吨，标胶0.37万吨，本批拍卖共有28个仓库，主要集中在南部地区，平均标的价格为71.6铢/公斤，折人民币进口价为18200元/吨。

    此次泰国抛储较为坚决，拍卖低于市场预期，时间点推算2月中旬首批抛储胶经加工厂回炉后可再次投入市场，第二、三批货物在3/4月份可投入市场，船货推算4-6月份抛储胶可陆续流入国内市场。

（2）主产国增产潜力较大

    新增种植面积推算依然处于大增产周期：07-11年期间随着胶价大幅上涨，东南亚主产国新增种植面积大幅飙升，根据5-7年种植-割胶周期推算，12年以后全球产量理论上应该快速增加。12年开始新增种植面积跟随胶价快速萎缩，推算17年以后，全球理论产量增速趋稳。

    当前胶水价格已经上涨至14年高点，高成本产区如中国、马来西亚产区割胶收益大幅转好，不过价格飙升阶段临近停割期，胶农实际收益改善不是很明显，若高价格一直维持到明年开割季，供应增幅将十分可观，但实际产量增幅受限于低基数不会很大；中等成本产胶国如泰国、印尼的普通胶农割胶收益已经超过办公室职员，低成本越南、柬埔寨等国家产区更是10%以上的增幅开足马力，整体来看目前价格全球产区割胶积极性均非常好。

    中长期的核心在于对17年供应增量的预估，其中高成本产区产量低，增量贡献不明显，低成本产区之前并未受低胶价影响降低胶园割胶率，低成本越南、柬埔寨等国家产区更是10%以上的产量增幅开足马力，因此未来增量主要来自中、低等成本产区。16年供应受诸多极端天气干扰参考意义不大，17年产量按照15年基数预估同比增幅在4%-6%，需求乐观估计同比增幅2%，全球供需基本平衡。因此整体来看，若价格高位维持至17年开割季，供应增量将较为可观，届时供需还是会对对价格形成拖累。

二、进口放量并未导致库存累积

    中国海关最新统计数据显示：2017年1月中国进口天然及合成橡胶（含胶乳）共计51万吨，同比增长11.8%。但较去年12月进口73万吨来说，大幅减少22万吨。16年月份国内天胶进口（含混合胶、复合胶）折干共计426万吨，同比增加4.1%，混合胶进口182万吨，同步增加239%，混合胶零关税基本替代了之前的复合胶。

    节日期间保税区出库量小于入库量，各胶种库存累积速度较快。截至2017年2月中旬，青岛保税区橡胶库存为15.7万吨，环比大幅回升28.6%，同比下降43.7%。具体来看，天胶增加2.5万吨，是总库存增加的主要贡献量，而合成胶库存增加1万吨，复合胶库存变化不大，但是整体库存水平依然处于低位。

    截至2月24日，期货交割库仓单为26.7万吨，同比大幅上升21%。期货交割库总库存为31.9万吨，同比上升15%，其中仓单16年新全乳胶是交割库总库存上升主要原因，部分烟片船货套利货的流入，17年民营企业曼丽新加入交割，贡献率2万吨，预估9月交割时35-40万吨仓单，再创历史新高。

 三、下游轮胎节后复工良好、涨价不畅，车市开年大跌

    2017年春节轮胎企业放假时间较往年略短，节后开工恢复较快，截止2月24日，全钢开工负荷为65.76%，环比上升2.43%，同比上升7.12%；半钢开工负荷为70.14%，环比上升4.32%，同比上升6.16%。1月份国产数据暂未更新，出口4115万条，同比大增18.55%。轮胎企业库存目前集中在经销商环节，自身原料及产成品库存均不高。

    节后多家企业发出涨价通知，实际涨价及库存仅传导至轮胎经销商环节，轮胎经销商价格指数依然处于低位，传导并不算顺畅。

    国内车市1月份急刹车，共生产237万辆，同比下降3.4%，；环比大降22.7%；共销售252万辆，同比微增0.8%，环比大降17.6%。2017年小排量购置税由5%提升为7.5%，部分购车需求前置，叠加春节因素销量滑坡，但目前中国千人汽车保有量看目前在110左右，依然处于景气周期中的较高增速阶段。另外09-10年时前一轮汽车爆发期，虽16年部分替换需求提前释放，但17年是替换大年，预计增速可维持在5%左右，其中乘用车增速较低，商用车较高。

    17年1月份重卡销售8.2万辆，同比大增122%。公路货运复苏、6-7年替换周期来临及国五新标刺激是重卡增长主要动力，短期爆发受限制超载带来的该换车需求，改换车订单方面一直排到今年上半年4-6月份,另外基建需求带动工程车的增量也不可忽视。

    当前重卡保有量560万辆左右，09-16年销售590万辆，推算国内09年前的重卡基本淘汰，替换周期为7年左右。10年101万辆重卡大部分在17年面临集体置换，替换需求空间较大。整体来看，替换及新增需求主要与国内宏观经济及治超新政息息相关。

    1月公路货运周转量同比下滑0.2%，铁路货运周转量受16年低基数同比增加12.4%，连续6个月转正，铁路货运改善部分也与公路限载后运输量的转移有关。

    汽车库存方面，1月份国内汽车库存预警指数61.5，环比大幅回升，整体属于中偏高水平。

 四、行情展望

    短周期回调非反转，5月份前天胶具备供应炒作、期现价差支撑及合成胶氛围呼应，整体表现易涨难跌，下半年供需情况变数较大，隐形利空压力仍未显现。操作策略方面17000-21000元/吨区间内逢低买入，不追高。