经过5月底的1000多点的大跌，沪胶主力来到了12500这个整理平台为主，与之前阶梯型下跌图形类似，大跌后会形成一级震荡整理“台阶”，但是从空间和时间上来讲，目前的市场态势已经与此前不可同日而语，目前沪胶空头正气势汹汹的砍向12000，此时的价差结构也出现了突出的变化，下面我们从基差、全乳胶和3L价差以及沪胶9-1合约价差来挖掘市场变化，探究未来市场走势。

　　基差收窄，期价向现货回归

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　　在5月初我们在《从库存、流动性和基差来看天胶的下跌空间》对目前基差走强的情况作出过分析，并提出一个结论，基差走强的原因可能来自与市场卖出套期保值的策略，是去库存的主动反映。在基差走强的趋势下，期货将面临较大的卖空压力，但在基差回归到500以内，期货价格向现货价格回归后，这表明预期的下跌的空间已经有限。就目前的基差来看，已经如此前预测一般回到500元以内，而沪胶主力在12500一线连续震荡5日，这会不会显示的止跌信号？

　　从基本面来看，答案是否定的。基差收窄后并没有明确的止跌表现，期货上持仓结构不断提高，仓单压力不端走高，这会持续压制期货的反弹，我们对高库存这个包袱已经提出过观点。并且从供应角度看，原料产出处于高产周期中，产量的增长不可避免的会对现货价格形成拖累。现在需求表现疲软，同时在库存向后展期压力不断提高的局面下，现货供需结构仍然偏弱，货物流动性也被积压，现货仍有下跌可能。基差表现给出的下跌空间不必过分担忧，下方也有成本心理支撑，但这并不是止跌信号，巨量的仓单压力仍会令主力在交割前价格下移。

　　全乳胶高贴水3L胶

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　　国产SCRWF与越南SVR3L胶在下游应用方面存在较强的替代关系，长期以来，因两者价格相近，且越南SVR3L胶又有增值税抵扣优势受到用户青睐。从上图可以看出，虽然两者价差缺乏规律可言，但多数时间维持合理升贴水。自今年2月以来，SCRWF与SVR3L差价逐步拉大，目前已经扩大至近千元。

　　SVR3L表现坚挺，与市场资源流通量偏紧有关。一是年后行情跌幅加速，商家持货成本普遍偏高，低价出货意愿降低；二是4月份越南胶进口量大降，仅标准胶与混合胶环比跌幅达38.81%，同比跌19.40%，主要是行情疲弱下行，国内商家补货意愿减弱，进口下降；三是越南胶多以混合胶形式入关，海关严查进口受到限制。6月以来供应陆续放量，且目前远月船货商谈活跃，价格低于现货500-600元/吨，看空预期不减，但相比全乳而言优势明显，因此后期SCRWF与SVR3L价差必将得到快速回归，同时3L价格下行也会压制全乳胶的价格。

　　9-1合约价差高走，远月流动性不足

图3

　　从跨期价差上来看，目前1801合约价格是高升水1709合约的，并且价差已经拉大到2000-2100元左右，远高于往年同期1500元左右的价差，这样使得后续价差继续拉大预留的空间所剩不多。对于1月的高升水，与其相对较低的流动性有关，这个从持仓结构上就能够反映出来。

　　目前1709合约持仓量在45万手左右，投机度（成交量/持仓量）大于1，反映出日内交易十分活跃；而1801合约目前持仓在6万手左右，少于去年同期的7万多手，1月的持仓压力要弱于9月，相应的收到资金流动性的影响也相对小，但是因为目前期货仓单量高企，1月合约难免要背负对冲的压力，这也需要有相应的高价差来保护承接9月到期仓单的冲击，从价差历史范围来看，1-9价差将有可能扩大的到2500元附近，当然在目前价差结构下，给出的价差扩大空间已经小于500元。

　　由此我们认为1-9合约价差有可能会继续放大，但是放大空间缩小。并且价差扩大后，将是1月合约对错配的流动性进行提取，仓单接盘对冲来补充远月的流动性，也就是买9空1操作。1月合约未来流动性回归，到时如果去库存状况能够配合的话，新交割品套利将更有机会，1月份与现货的基差也会趋于走强，由此今年有望在1801合约实现筑底，结合1709的下跌空间，以及还有两个月左右的主力换月时间，预估1801合约可能会去到13000附近。

　　下跌空间收窄，但不会止跌

　　综上所述，基差收窄、1-9合约价差可能会放大这两个预期上，给出的下跌空间已经缩小。然而从基本面角度来看，背负这高仓单、高库存压力的市场仍然缺乏必要的反弹动力，下游需求表现呈现出淡季特征，对于库存的疏导来说明确不利，而且注意上游高产季产量增加，库存积压状况有可能向上游传导，并且流通环节在去库存过程中也会承担价格下跌的风险。因此现阶段仍然是跌幅放缓但没有止跌，对于全年预期来讲，配合产业链供给出清和产业资金流动性紧张，全年有望构筑筑底格局，底部区间或在10000-12000形成。